TỪ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ

ĐẾN TÀI CHÍNH HÀNH VI

Robert J. Shiller

Người dịch: Trương Thị Ngân

GVCH - Bộ môn Kinh tế học - Khoa KTKT

I. Khái quát về thị trường hiệu quả

Trong những năm 1970, lý thuyết thị trường hiệu quả đã vươn tới đỉnh cao của mình và được xem như là tư tưởng có ảnh hưởng chi phối đến giới học thuật. Vào thời điểm đó, sự xuất hiện lần đầu tiên của thuyết kỳ vọng hợp lý đã mở ra cuộc cách mạng trong các học thuyết kinh tế và đã trở thành tâm điểm của sự chú ý nhờ vào ý tưởng cho rằng giá cả các loại tài sản mang tính đầu cơ (như giá cổ phiếu) luôn là kết hợp một cách tốt nhất giữa các thông tin về giá trị cơ bản của tài sản đó. Giá cả chỉ thay đổi khi có những thông tin hợp lý và phải khớp với các xu hướng thời gian về mặt lý thuyết. Các mô hình tài chính nổi bật của những năm 1970 đều có sự liên hệ giữa giá cả các tài sản đầu cơ và các yếu tố kinh tế cơ bản, sử dụng thuyết kỳ vọng hợp lý để kết hợp lĩnh vực tài chính và toàn bộ nền kinh tế trong một lý thuyết linh hoạt.

Vào năm 1973, Robert Merton đã cho xuất bản tác phẩm "Mô hình định giá tài sản vốn qua thời gian", đã trình bày cách thức khái quát hóa mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) để trở thành một mô hình cân bằng tổng thể toàn diện. Trong năm 1978, Robert Lucas đã giới thiệu tác phẩm "Giá cả tài sản trong nền kinh tế trao đổi", cho thấy trong một môi trường cân bằng tổng thể theo kỳ vọng hợp lý, có thể dự báo được giá cả hợp lý của tài sản nhờ vào khả năng dự báo mức độ tiêu dùng. Rồi đến năm 1979, DouglasBreeden đã công bố nghiên cứu của ông về "beta tiêu dùng", trong đó có đề cập đến việc beta của cổ phiếu (là chỉ số dùng để đo lường độ nhạy cảm trong thu nhập của cổ phiếu so với một chỉ số nào đó) có thể được xác định bằng sự tương quan giữa thu nhập của cổ phiếu và mức tiêu dùng tính trên đầu người. Đặc biệt là trong năm 1973, ấn bản đầu tiên của cuốn sách nổi tiếng “Bước đi ngẫu nhiên trên phố Wall” của tác giả Burton Malkiel được giới thiệu cũng đã tạo được tiếng vang rất lớn đối với nhiều lớp độc giả.

Tuy nhiên, càng về sau, với sự xuất hiện ngày càng nhiều các tình huống nằm ngoài dự tính của các học thuyết và những bằng chứng cho thấy sự thay đổi quá mức trong thu nhập, nhất là trong những năm 1980, đã khiến cho lý thuyết này dần mất đi sự tín nhiệm. Và cũng từ đó, người ta bắt đầu hướng tới một cái nhìn đa diện hơn về giá trị của lý thuyết thị trườnghiệu quả. Chính điều này đã đưa đến  thời kỳ nở rộ những nghiên cứu về tài chính hành vi vào đầu thập niên 90. Trong đó, một vài khám phá quan trọng có thể kể đến chẳng hạn như: lý thuyết phản hồi, mô hình tương tác giữa nhà đầu tư thông minh và những nhà đầu tư bình thường, các bằng chứng về những trở ngại đối với nhà đầu tư thông minh.

II. Thập niên 1980 và chứng cứ về những biến động bất thường của thu nhập chứng khoán

Có thể nói rằng thập niên 1980 là quãng thời gian có nhiều tranh luận sôi nổi về tính bền vững của mô hình thị trường hiệu quả đối với thị trường chứng khoán tổng hợp dựa trên những bằng chứng về mặt toán học từ chuỗi dữ liệu thời gian của giá chứng khoán, cổ tức và thu nhập. Trong đó, vấn đề đặc biệt được quan tâm là liệu giá cả chứng khoán trong thực tế có biến động quá mức so với những gì được dự đoán bởi mô hình thị trường hiệu quả hay không?

Về mặt lý thuyết, hình thức tổng quát của mô hình thị trường hiệu quả có thể viết dưới dạng:

P_t = E_t x P_t^*

Trong đó:

P_t  : là giá cổ phiếu (hoặc là chỉ số đại diện cho 1 danh mục)

P_t^* : là hiện giá dòng cổ tức trong tương lai của cổ phiếu (hoặc danh mục) đó

E_t  : là kỳ vọng toán học có điều kiện về những thông tin có sẵn tại thời điểm t

Phương trình này khẳng định rằng bất kỳ một thay đổi bất ngờ nào trên thị trường chứng khoán đều bắt nguồn từ sự xuất hiện những thông tin mới mà có ảnh hưởng đến giá trị cơ bản P_t^* của nó.

Hình trên thể hiện biến động thị giá của chứng khoán và hiện giá dòng cổ tức thực nhận, dữ liệu hàng năm. Dòng đậm nhất hiển thị chỉ số  Standard & Poor  trong tháng giêng của mỗi năm. Dòng ít đậm hơn là hiện giá cổ tức thực nhận tích lũy qua các năm, với hệ số chiết khấu tỷ suất lợi nhuận trung bình của toàn bộ mẫu quan sát, 6.61%. Cổ tức được chia sau năm 2002 được giả định bằng 1,25 lần cổ tức năm 2002  và tiếp tục tăng trưởng với tỷ lệ bằng với tỷ lệ tăng trưởng cổ tức bình quân trong quá khứ là 1.11%. Đường nhạt nhất là hiện giá của chỉ số S&P 500 trong từng năm, được tính toán bằng cách chiết khấu dòng cổ tức thực nhận với hệ số chiết khấu tính bằng lãi suất hàng năm cộng thêm một phần bù rủi ro (bằng với chênh lệch TSSL bình quân và lãi suất bình quân). Đường nét đứt là hiện giá của chỉ số S&P 500 được tính toán bằng cách chiết khấu dòng cổ tức thực nhận với hệ số chiết khấu bằng tỷ lệ thay thế biên tiêu dùng của một cá nhân đại diện (với hệ số tương quan với thái độ e ngại rủi ro có giá trị bằng 3), là những đối tượng tiêu dùng dịch vụ và các hàng hóa không lâu bền theo báo cáo về cơ cấu thu nhập và sản phẩm quốc gia của Mỹ.  

Để lý giải cho vấn đề này, cần xét đến các yếu tố cấu thành mô hình, tại sao P_t chưa là một dự báo tối ưu cho cả giá thị trường của chứng khoán? Và yếu tố đầu tiên được xem xét chính là dòng cổ tức trong mối quan hệ giữa cổ tức và hiện giá chứng khoán. Người ta cho rằng sở dĩ hiện giá chứng khoán được ước lượng từ kết quả của mô hình chiết khấu dòng cổ tức có xu hướng khá ổn định là do cổ tức chi trả cũng theo một xu hướng nhất định. Điều này càng được củng cố khi nhìn nhận dưới góc độ quản trị doanh nghiệp, trong quá trình thực hiện chính sách cổ tức của mình, các nhà quản lý thường có xu hướng duy trì mức thu nhập ổn định cho cổ đông. Chính điều này đã khiến cho kết quả dự báo cũng chạy theo một lộ trình nhất định.

Thêm yếu tố thứ hai đã chỉ ra khiếm khuyết của mô hình thị trường hiệu quả đó chính là lãi suất chiết khấu được giữ nguyên không đổi qua thời gian. Việc này đã làm cho mô hình bỏ qua những biến động về rủi ro và lãi suất của từng thời kỳ. Và kết hợp với yếu tố cổ tức ổn định ở trên đã làm bằng phẳng hoá những biến động vốn có trong giá cả thực tế. Kết quả là những dự báo của mô hình đã không theo kịp biến động thị trường.

Trên cơ sở đó, để cải thiện tính ứng dụng của mô hình, các nhà nghiên cứu đã điều chỉnh lại kết quả tính toán bằng cách thay đổi hệ số chiết khấu một cách linh hoạt hơn, dựa vào lãi suất thị trường thay đổi theo thời gian để làm lãi suất chiết khấu cho mô hình. Và một phương pháp khác cũng được nhiều nhà nghiên cứu áp dụng đó là sử dụng tỷ lệ thay thế biên tiêu dùng thay đổi theo thời gian để làm hệ số chiết khấu. Mặc dù cũng có những điểm tương đồng giữa hiện giá của mô hình và giá thị trường, điển hình như cùng lập đỉnh vào năm 1929 và tạo đáy vào năm 1933. Tuy nhiên, nhìn chung kết quả thu được từ các mô hình này đều cho thấy một sự gắn kết rất lỏng lẻo so với giá thị trường và mức độ thay đổi không đủ lớn để giải thích cho bước chuyển động của giá cổ phiếu trong thực tế.

Tuy nhiên, không phải vì thế mà phủ nhận lý thuyết thị trường hiệu quả. Một vài nghiên cứu gần đây cho thấy rằng mặc chỉ số của toàn thị trường chưa phản ánh đúng bản chất lý thuyết thị trường hiệu quả thì kém hiệu quả, nhưng đối với các cổ phiếu riêng lẻ thì có nhiều bằng chứng cho thấy có sự phù hợp trong chừng mực hợp với kết quả lý thuyết. Tiến sỹ Paul Samuelson trước đây đã từng thừa nhận thị trường chứng khoán là “hiệu quả ở tầm vi mô nhưng lại phi hiệu quả ở tầm vĩ mô” bởi vì người ta có thể dự báo được những thay đổi cổ tức trong tương lai của một doanh nghiệp nhưng rất khó để dự đoán chính xác mức chi trả cổ tức cho toàn bộ thị trường. Do vậy, ông cũng khẳng định thêm, chuyển động giá cả của một cổ phiếu riêng lẻ bước đi của mỗi cổ phiếu riêng lẻ thì có ý nghĩa nhiều hơn chuyển động của toàn thị trường. Và người ta cũng đã tìm được một số bằng chứng ủng hộ cho luận điểm này. Năm 2002, bằng cách sử dụng phương pháp Hồi quy tuyến tính, tác giả Vuolteenaho đã công bố kết quả nghiên cứu cho thấy chỉ số giá sổ sách trên giá thị trường có thể giải thích được phần lớn các thay đổi trong thu nhập tương lai của chứng khoán. Vuolteenaho, cùng với Cohen và Polk đưa ra kết luận rằng 75% - 80% mức độ khác biệt trong tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá thị trường của doanh nghiệp có thể được giải thích bằng sự khác biệt thu nhập tương lai gây ra.

Nhìn chung, thuyết thị trường hiệu quả mặc dù vẫn được nhìn nhận là một học thuyết có ảnh hưởng lớn nhưng nó vẫn tồn tại nhiều mặt hạn chế. Nhất là đối với các chỉ số thị trường, Mô hình thị trường hiệu quả được xây dựng trên một số giả định. Khi mà các giả định không được đáp ứng thì tất nhiên ko thể áp dụng mô hình đến nay vẫn chưa có nghiên cứu nào có thể bổ sung một cách đầy đủ cho mô hình thị trường hiệu quả để mô phỏng chính xác chuyển động thật của thị trường. Chính điều đó đã tạo ra động lực thúc đẩy các nhà nghiên cứu tìm kiếm những lý thuyết khác hiệu quả hơn để giải thích cho hiện tượng bất thường trong thực tế. Và thập niên 1990s có thể xem là thời kỳ bùng nổ các công trình nghiên cứu về tài chính học hành vi với rất nhiều tác phẩm có giá trị chẳng hạn như tác phẩm “Toán kinh tế dành cho thị trường tài chính” của Lo và MacKinley 1996, hoặc tác phẩm “Vượt qua nỗi đau và sự sợ hãi: Tìm hiểu tài chính hành vi và Tâm lý học đầu tư” của Hersh Shefrin hoặc”Thị trường không hiệu quả” của Andrei Shleifer…

III. Mô hình thông tin phản hồi

Mô hình thông tin phản hồi chính là lý thuyết phản hồi từ giá đến giá. Khi giá đầu cơ tăng lên, sẽ đem lại thành công cho một số nhà đầu tư, điều này có thể thu hút sự chú ý của công chúng, và thông tin được truyền miệng nhiều hơn, kỳ vọng về sự tăng giá sẽ cao hơn nữa. Quá trình này đã làm cầu đầu tư tăng trở lại và theo đó tạo ra một đợt tăng giá khác. Nếu các thông tin phản hồi không bị gián đoạn thì sau nhiều đợt tăng giá nó có thể tạo ra bong bong đầu cơ, trong đó kỳ vọng về việc giá cả sẽ tiếp tục tăng thêm sẽ hỗ trợ làm cho giá hiện hành tăng cao hơn nữa. Mức giá cao này cực kỳ rủi ro và không bền vững do nó không phản ánh đúng giá trị nội tại mà bị thổi phồng quá mức bởi kỳ vọng của nhà đầu tư. Vì vậy cuối cùng bong bóng sẽ vỡ và giá cả sẽ giảm xuống. Các thông tin phản hồi mang những tinh thể hủy diệt bong bóng, như vậy, cuối cùng bong bóng có thể không liên quan đến câu chuyện tin tức về các nguyên tắc cơ bản. Những phản hồi này cũng có thể tạo ra một bong bóng tiêu cực, biến động giá giảm thúc đẩy các phong trào giá càng đi xuống, thông tin được truyền miệng cho đến khi thị trường ở mức độ thiếu bền vững.

Tuy nhiên cho đến nay, lý thuyết thông tin phản hồi rất ít thấy thể hiện trong sách giáo khoa tài chính hoặc kinh tế. Từ lý thuyết chủ yếu chỉ xuất hiện chủ yếu trong các thuyết nổi tiếng và không có trong sách giáo khoa, cũng có thể suy luận rằng từ lâu nghiên cứu học thuật vững chắc đã không còn được tin tưởng. Và trong thực tế, nghiên cứu hàn lâm gần đây hầu như không giải quyết được các mô hình thông tin phản hồi.

Sự hiện diện của thông tin phản hồi như vậy cũng được hỗ trợ bởi các nghiên cứu về tâm lý học nhận thức, đã cho thấy rằng đánh giá của con người về các sự kiện trong tương lai là những khuynh hướng có hệ thống.

Đề án Ponzi có thể được coi là đại diện cho việc nghiên cứu thông tin phản hồi. Ban đầu phản ứng của nhà đầu tư đối với đề án này có xu hướng yếu dần, nhưng khi lợi nhuận cao sẽ tạo ra sự phấn khích và từ đó câu chuyện càng trở nên đáng tin và hấp dẫn hơn cho các nhà đầu tư. Những phương án này thường rất thành công trong việc dẫn đến hành động tích cực ở một số nhà đầu tư.

IV. Sự tương tác giữa nhà đầu tư thông minh và nhà đầu tư thông thường

Giả thuyết thị trường hiệu quả cho rằng thị trường sẽ duy trì được trạng thái hiệu quả do các nhà đầu tư có kỳ vọng hợp lý khi tham gia vào thị trường. Theo đó, khi thị trường có những hành vi bất thường do nhà đầu tư điên rồ nào đó gây ra thì những nhà đầu tư thông minh hay những nhà giao dịch ký quỹ sẽ lập tức hành động để đưa giá cổ phiếu quay lại mức cân bằng. Chẳng hạn như, khi có nhà đầu tư lạc quan thái quá nào đó đẩy mạnh mua vào thì nhà đầu tư thông minh sẽ bán ra, và ngược lại. Nhờ vậy, ảnh hưởng của những hành vi bất hợp lý trên thị trường sẽ bị triệt tiêu.

Tuy nhiên, trong thực tế không hẳn mọi thứ đều diễn ra theo chiều hướng suôn sẻ như vậy. Một vài nghiên cứu gần đây chỉ ra rằng nhà đầu tư thông minh không hoàn toàn bù trừ hết ảnh hưởng của các nhà đầu tư thông thường. Năm 1990, nhóm các nhà nghiên cứu De Long, Shleifer, Summers và Waldman đã dẫn ra một số mô hình lý thuyết để giải thích cho hiện tượng này. Thứ nhất, trong mô hình phản hồi thông tin, họ cho rằng nhà đầu tư thông minh có khuynh hướng khuếch đại, hơn là giảm thiểu, những ảnh hưởng của các nhà đầu tư thông thường khác do họ sẽ thực hiện việc mua bán trước các nhà đầu tư bình thường khác nhờ vào khả năng dự đoán trước giá cổ phiếu sẽ tăng. Thứ hai, nhà đầu tư thông minh với mục tiêu tối đa hóa hữu dụng sẽ không bao giờ chấp nhận mạo hiểm hành động để bù trừ toàn bộ ảnh hưởng của những hành động bất hợp lý do nhà đầu tư khác gây ra bởi vì họ cũng quan ngại trước những rủi ro có thể xảy ra cho mình khi đi ngược xu hướng.

V. Vấn đề bán khống và những trở ngại đối với nhà đầu tư thông minh

Những nghiên cứu gần đây thường tập trung vào việc tìm hiểu những trở ngại chính khiến cho nhà đầu tư thông minh không thể khắc phục hết những tác động tiêu cực do hành vi bất hợp lý của nhà đầu tư khác gây ra. Cơ chế bù trừ chỉ xảy ra khi các nhà đầu tư thông minh có thể thực hiện việc mua bán chứng khoán một cách dễ dàng. Tuy nhiên, trong thực tế lại có những trường hợp nhà đầu tư thông minh không nắm giữ sẵn cổ phiếu trong tay để can thiệp trực tiếp. Hơn nữa, lại có những trở ngại khiến cho việc bán khống không thể thực hiện được. Khi đó, nhà đầu tư thông minh chỉ có thể đứng ngoài và cuộc chơi chỉ diễn ra giữa các nhà đầu tư cảm tính. Một ví dụ điển hình là việc IPO 5% giá trị của công ty sản xuất máy tính xách tay Palm (công ty con của 3Com). Khi đó, giá trị cổ phiếu của Palm đã bị định giá cao. Minh chứng rõ ràng nhất cho việc này là nếu lấy tổng giá trị thị trường của công ty mẹ 3Com trừ cho giá trị thị trường của 95% số cổ phiếu Palm mà 3Com đang nắm giữ thì những tài sản khác của 3Com sẽ có giá trị âm. Điều này sẽ khuyến khích các nhà đầu tư bán cổ phiếu Palm và mua 3Com. Tuy nhiên, lãi suất cho vay CP Palm lúc này lên đến 35%, khiến cho việc bán khống không còn mang lại lợi nhuận nữa. Điều này đã làm các nhà đầu tư có lý trí phải chùn tay. Cuối cùng, những nhà đầu tư điên rồ đã giành chiến thắng trong việc chi phối giá cổ phiếu Palm.

Câu hỏi được nêu ra ở đây là khi những rào cản đối với việc bán khống được dựng lên như vậy thì sẽ dẫn đến điều gì? Trong lý thuyết năm 1977 của mình, Miller đã chỉ ra rằng những hạn chế trong việc bán khống cuối cùng sẽ làm cho cổ phiếu bị định giá cao và tệ hơn nữa sẽ dẫn đến tình trạng bong bóng thị trường.

Dựa trên mối liên hệ những yếu tố ảnh hưởng đến việc bán khống cổ phiếu (chẳng hạn như lãi suất cho vay cổ phiếu, sự khác biệt trong quan điểm giữa các nhà đầu tư…) và giá trị thị trường của cổ phiếu, ngày càng có nhiều công trình chứng minh cho lập luận trên là đúng. Chẳng hạn như vào năm 2000, Scherbina đã đo lường sự khác biệt trong quan điểm của các nhà đầu tư bằng cách đo lường mức độ phân tán trong thu nhập của cổ phiếu theo kết quả dự báo của các nhà phân tích. Và cô ta thấy rằng những cổ phiếu có kết quả dự báo thu nhập bị phân tán cao cuối cùng cho ra mức thu nhập thấp hơn những cổ phiếu khác.

Cũng trong năm 2000, Chen, Hong và Stein cũng công bố kết quả nghiên cứu sự khác biệt trong quan điểm của các nhà đầu tư bằng cách đo lường mức độ sở hữu cổ phiếu dựa trên dữ liệu về các quỹ đầu tư tương hỗ. Mức độ sở hữu cổ phiếu của mỗi quý chính là tỷ lệ giữa số lượng quỹ tương hỗ giữ vị thế dài hạn trên tổng số quỹ tương hỗ giao dịch cổ phiếu trong quý đó. Họ nhận thấy rằng những công ty có mức độ sở hữu cổ phiếu cao nhất thường có kết quả hoạt động hàng năm cao hơn 4.95% so với những công ty có mức độ sở hữu cổ phiếu thấp nhất sau khi điều chỉnh những nhân tố khác.

Đến năm 2001, dựa trên dữ liệu thống kê lãi suất cho vay của 80 cổ phiếu giao dịch trên sàn chứng khoán New York trong giai đoạn 1926 -1933, Jones và Lamont đã khám phá ra rằng những cổ phiếu có chi phí bán khống đắt đỏ (lãi suất cho vay cổ phiếu cao) có xu hướng bị định giá cao (dựa trên chỉ số giá thị trường trên giá sổ sách P/B) và thu nhập thấp. Điều này cũng phù hợp với lý thuyết của Miller.

Nhưng cần phải nhận thức rằng chi phí thật sự của việc bán khống có lẽ là cao hơn nhiều so với chi phí vay mượn cổ phiếu. Đó có thể là một loại chi phí liên quan đến vấn đề tâm lý tiềm ẩn đằng sau giao dịch bán khống. Có rất nhiều nhà đầu tư, thậm chí một số nhà đầu tư rất thông minh, có lẽ không bao giờ cân nhắc đến việc bán khống bởi vì bán khống cổ phiếu thường được nhiều người gắn với yếu tố rủi ro và phiền hà. Ví dụ, người bán khống thường phải đối mặt nguy cơ là chủ sở hữu của cổ phiếu muốn bán cổ phiếu, và buộc người bán khống phải hoàn trả lại cổ phiếu trong thời gian ngắn. Thậm chí, vấn đề còn phiền toái hơn cho người bán khống nếu như họ vay mượn lại từ một người đi vay khác. Ngoài ra, còn thêm một yếu tố quan trọng hơn mà người bán khống cần phải tính đến đó chính là khoản lỗ không giới hạn mà họ có thể gặp phải. Khi nhà đầu tư mua một cổ phiếu, mức độ thiệt hại không thể vượt quá giá trị  đầu tư. Nhưng khi anh ta bán khống cổ phiếu thì khoản lỗ tiềm ẩn có thể lớn hơn cả khoản đầu tư ban đầu. Trong trường hợp đó, anh ta có thể chấm dứt khoản lỗ của mình bằng cách đảo ngược vị thế, tuy nhiên điều này thường gây ra đau đớn về mặt tinh thần. Việc đóng giao dịch và thoát ra khỏi vị thế bán khống sau khi bị lỗ là một sự khó khăn về mặt tâm lý, điều này có thể lý giải bởi thuyết nỗi đau của sự tiếc nuối. Năm 1979, hai nhà tâm lý học Kahneman và Tversky đã giới thiệu lý thuyết triển vọng trong đó cho rằng mỗi đồng mất đi sẽ tạo ra mức độ thất vọng lớn hơn niềm vui có được khi nhận thêm một đồng và con người thường tỏ ra quá đau đớn trước sự mất mát đến nỗi họ sẵn sàng chấp nhận mạo hiểm nhiều hơn với hy vọng cuối cùng sẽ tránh được sự thua lỗ. Kết quả của hiệu ứng nỗi đau của sự tiếc nuối sẽ dẫn đến khuynh hướng những người bán khống sẽ tìm cách hạn chế bớt khả năng phải trở thành người thua lỗ khi đóng giao dịch. Vì vậy họ sẽ tránh tham gia vào giao dịch bán khống.

VI. Kết luận

Sự kết hợp giữa kiến thức tài chính và các ngành khoa học xã hội khác, được biết đến dưới tên gọi tài chính học hành vi, đã góp phần làm tăng thêm những hiểu biết của chúng ta về thị trường tài chính. Để đánh giá đúng mức độ tác động của lý thuyết tài chính hành vi đối với thị trường thì điều quan trọng là phải biết áp dụng đúng tiêu chuẩn đánh giá. Dĩ nhiên, chúng ta không thể chờ những nghiên cứu đại loại như vậy có thể cung cấp cho chúng ta cách thức để kiếm được thật nhiều tiền một cách nhanh chóng và đáng tin cậy nhờ vào việc tận dụng triệt để tình trạng kém hiệu quả của thị trường. Chúng ta cũng không nên mong chờ rằng lý thuyết thị trường hiệu quả quá sai biệt đến nỗi trong thực tế luôn có sẵn cơ hội để thu được lợi nhuận ngay lập tức.

Đúng ra, chúng ta cần phải thận trọng với ý tưởng cho rằng thị trường tài chính luôn vận hành một cách hiệu quả và giá cả thay đổi luôn phản ánh đúng những thông tin xác thực. Những bằng chứng do tài chính hành vi đưa ra càng giúp chúng ta nhận thức rõ hơn về bản chất các hiện tượng tài chính, chẳng hạn như sự bùng nổ của thị trường chứng khoán thế giới cũng như sự sụp đổ của nó sau năm 2000 đều có nguồn gốc từ những điểm yếu của con người và những phản hồi tùy tiện. Cho nên thử thách thật sự đặt ra đối với các nhà kinh tế là làm sao đưa những yếu tố này vào khảo sát để mô hình của họ phù hợp hơn so với thực tế.

Đối với những nghiên cứu sâu hơn, cần phải chú ý đến những khiếm khuyết hiện hữu của lý thuyết thị trường hiệu quả, và phải biết duy trì một quan điểm trung hòa trong nghiên cứu. Trong khi mô hình lý thuyết vẫn đóng vai trò nhất định trong việc diễn tả hoặc minh họa một thế giới lý tưởng, thì trong thực tế chúng ta cần biết cách vận dụng linh hoạt chứ không nên xem đây là một bản mô phỏng hoàn hảo của thế giới thực.